国内屏蔽泵龙头企业,“煤改气”政策带来业绩高增长。公司位于中国水泵之乡温岭市,拥有近30年发展历史,是国内水泵领先企业。同时,公司全资子公司合肥新沪主营屏蔽泵,是国内屏蔽泵领域龙头企业,2016年在国内燃气壁挂炉用屏蔽泵市场的市占率超过60%,受益于国内“煤改气”的快速推动,公司屏蔽泵业务爆发增长,给公司带来业绩弹性,2016年和2017Q1-Q3归母净利润分别实现89.79%和28.92%的高增速。
屏蔽泵迎爆发增长,农用泵盈利能力提升。屏蔽泵是燃气壁挂炉的重要部件,屏蔽泵业务在国内“煤改气”政策推动下呈现爆发增长,2012-2016年收入复合增速达26.3%,2016年单年增速42.03%。屏蔽泵市场爆发和产品毛利率提升带动公司业绩提升,我们测算“2+26”城市未来“煤替代”工程所带来的热水循环屏蔽泵市场整体空间在24.0-31.2亿元之间,综合考虑“煤改气”带来的屏蔽泵需求的增量和“煤改气”以外的屏蔽泵需求,我们预测2017-2020年国内热水循环屏蔽泵市场空间分别为7.07、8.90、10.74、12.61亿元,相对公司当前国内业务体量,后续还有较大空间。农用泵业务稳步发展,2012-2016年复合增速为10.09%,受益于原材料成本的下降,毛利率持续提升,2016年提升至30%。
ROE优于同行,期间费用率逐年改善。公司ROE优于同行企业,且增长速度快于同行。总体而言,公司ROE高于同行是因为公司有着较高的权益乘数和总资产周转率,而近年ROE持续提升是由于屏蔽泵业务占比的提升。我们认为未来几年公司的屏蔽泵业务占比有望继续提升,进一步带动公司净利率的提升,对公司ROE也有正面影响。2014年以来,公司期间费用率整体呈下降趋势,2016年期间费用率合计15.21%,同比降1.06个百分点,2017Q1-Q3期间费用率合计为13.25%。分项目看,销售费用率整体较为平稳,2014-2016年小幅提升,主要是人力成本提升,职工薪酬增加所致;管理费用率自2015年以来有较显著下降;财务费用率始终处于较低水平。
盈利预测与估值。预计公司17、18、19年归母净利润分别为1.80亿元、2.51亿元、2.99亿元,对应EPS分别为2.14、2.99、3.57元。考虑公司所在行业的前景、较高的利润弹性(我们预计2017,2018年归母净利增速分别为46.26%和39.46%)以及次新股溢价,给予18年27倍PE(对应2018年PEG为0.68),对应目标价80.73元,买入评级。