国际金融形势风声鹤唳中国经济面临重大考验
——2008年国际金融形势展望及中国对策的分析
当前，国际金融形势复杂，将经济、政治、社会等因素交织在内。
2008年国际金融形势面临更大的风险，由此会对中国经济金融发展产生重大影响。主要包括：国际货币体系将面临重大变革，全球失衡状态继续收敛式发展，全球大宗商品、资产价格泡沫到顶，主要发达国家进入降息周期等。
总体来看，2008年国际金融形势对中国的不利因素将更多。在此形势下，中国需要稳妥实施一系列重大战略举措，做好充分应对准备，保障经济金融的稳健运行，包括：妥善安排人民币升值的步伐，扩大汇率波动弹性；充分吸取历史的经验教训，稳步推动资本账户开放；继续鼓励金融企业走出去，并着重关注新兴市场的机会等。
2007国际金融六大特征
2007年以来，国际金融形势的发展呈现六个主要特征：
第一，欧洲持续升息，美国步入降息周期，全球利率走势差异显著
2007年，欧洲央行和英国央行均实施了3次升息，美国自2006年8月以来维持利率不变之后，迫于次贷危机的影响，步入降息周期。全球其他经济体利率走势也差异化发展：日本升息一次后，经济徘徊不前，只好继续观望；中国、印度分别升息6次和2次，巴西、俄罗斯却分别降息6次和2次。
造成这个局面的根本原因是，2007年全球经济走势出现了分化，美国经济放缓，日本再现衰退，欧洲稳步增长。此前美国的货币政策目标一直盯住通货膨胀，但是当房地产衰退和次贷风暴危及经济增长前景后，美联储的理念发生了动摇，不再顾及二、三季度GDP增长强劲、通胀压力犹存而断然降息。利率差异化发展的影响巨大，表现最强烈的是汇率波动。各国央行在经济增长、货币稳定、充分就业、收支平衡等目标之间小心翼翼地走平衡木。
第二，美元持续贬值，国际货币体系却鲜有良方
2007年，受美国经济减缓、美联储降息、美国双赤字居高不下等因素的影响，美元兑主要货币都出现了较大程度的贬值，美元指数连创历史新低。美元是全球最重要的国际储备货币和交易、结算货币，美元的持续贬值引发各国央行和投资者纷纷减持美元资产，更加深了美元的跌势。美元汇率的大幅波动对全球经济、金融的稳定是非常不利的，在布雷顿森林体系崩溃之后，以美元为主导的国际货币体系面临重大的挑战。
国际货币基金组织(IMF)对全球金融的监测活动更加关注汇率问题。美国一手制造次贷危机，主要影响的是别国，在经济持续强劲回升、通货膨胀压力增大的背景下，却两度降息、允许美元深度贬值，可能会制造另一个泡沫并转嫁自身危机。但是，美国主导下的IMF继续为美元辩护。2007年11月初，IMF新任总裁卡恩表示，美元估值依然偏高，贬值不足为奇。可见，如果治理结构未得到改进，国际组织继续倾向于偏颇性的监督，必将对未来国际货币体系的重构增添更大变数。
第三，美国次贷危机蔓延全球，国际金融业经营风险大增
本轮美国房地产市场膨胀周期最早调整发生在2006年，导致美国经济从2006年二季度开始放缓。2007年9月，房地产市场调整的趋势愈发猛烈，最终因大量购房者违约引发了次级抵贷危机，并且迅速蔓延至主要发达国家，全球股市大幅下挫，金融机构一度陷入流动性短缺困境。在主要发达市场央行大力实施救助、美联储降息的提振下，目前危机没有进一步扩大化。但是，次贷危机仍然远未结束，国际金融市场尚处于草木皆兵之中。
次贷危机对全球金融业的冲击较为显著，伯南克称“全球损失将超过亚洲金融危机”。2007年上半年，得益于经济的强劲增长，国际金融业盈利大幅增长；但是，下半年的情形就发生了突然转变，不少抵押贷款机构破产，欧洲银行业普遍受到冲击，英国诺森罗克银行一度被挤兑，包括美林、花旗、瑞银、德意志银行等在内的很多大型国际金融机构发生了巨额损失。
第四，大宗商品、资产价格持续膨胀，泡沫风险不断上升
近几年，全球低利率环境创造的流动性过剩并未引致通货膨胀，主要归因于低制造成本的发展中国家融入国际贸易体系。全球充裕的资金主要流向大宗商品市场和资产市场，使得国际金价、油价、房地产和股票价格持续高企，2007年这个趋势更为猛烈。房地产和股票等资产价格上涨，是全球低利率环境、流动性过剩和金融全球化的重要结果。当然，国际大宗商品价格的大幅上扬，还有经济高增长的旺盛需求、国际游资的炒作、地缘政治的紧张和美元持续贬值等因素。
大宗商品与资产价格的快速上涨，风险日益积累，稍有风吹草动，国际金融市场便震荡不安。这在2007年得到了多次验证：2月份，日元升息、美国经济前景堪忧和中国股市暴跌等因素，引发全球股市“2·27”动荡；9月，美国次级抵押贷款市场危机集中爆发，引发全球投资者的恐慌，国际金融市场大幅下挫。
第五，全球失衡格局有所缓解，国际资本流动更趋复杂
2006年全球经济失衡深度和持续时间都达到了顶峰，2007年以来全球失衡深度有所缓解。在全球失衡发展历程中，美国的低储蓄率和高消费是始作俑者，因此美国经济减速有助于缓解失衡。上一次缓解就是发生在2001年，当时美国带动全球经济陷入短期衰退，这一次则是美国经济较大放缓和美元贬值，美国进口增幅降低，出口加快。2007年1-9月，美国进口较上年仅增长4.4%，增幅远低于2006年同期的12.4%；出口则快速增长11.8%，贸易逆差从2006年同期的5816亿美元缩减到5275亿美元。全球失衡的另一端是亚洲国家的增长模式所致，中国以低成本制造业优势，承接大量国际产业转移，形成了高投资率、高出口增长结构；国内需求疲弱的日本以较高的技术优势向全球提供高端消费品；重要的能源产出国家借国际油价持续攀升的时机，赚取大量石油美元。
随着全球失衡的收敛，国际资本流动在2007年发生了更为复杂的变化。美国受次贷危机和经济前景看淡的影响，作为全球第一大FDI(外国直接投资)吸收国的地位将可能不保，各国投资者在持续减持包括美国国债在内的美元资产，美国国际资本流入趋于下降。来自发达国家的FDI也开始从中国向越南、印度等国家分流。流入“金砖四国”(巴西、俄罗斯、印度和中国)的资本更多以热钱形式投向房地产和股票市场；从美元资产中撤离的亚洲国家央行的外汇储备、中东石油美元、全球私募基金和对冲基金流向更趋多元化，引人关注。目前，产油国占了全球主权财富基金总资产的2/3，主要投向欧洲的银行业、证券业和资产管理行业。
第六，全球银行业并购活动再度升温，中国银行业发展光彩夺目
2007年，全球银行业并购活动再度升温，几宗典型并购案例包括：其一是全球银行业有史以来最大一宗并购交易案产生——苏格兰皇家银行财团将具有183年悠久历史的荷兰银行收入囊中，收购金额超过1998年花旗财团收购旅行者集团所创记录。其二是美国本土的纽约银行和梅隆银行合并，诞生全球最大的证券服务公司。其三是中国银行业开始在国际并购舞台亮相，国家开发银行入股巴克莱银行参与对荷兰银行的竞购、中国工商银行收购南非标准银行、中信银行与美国贝尔斯登商洽合作等。在全球银行业的并购市场，过去是美国投资者闯荡欧亚，现在欧洲银行业再度活跃起来，在美国市场也展开收购；当前的发展格局则是欧美收购者大量涌入亚洲市场，亚洲收购者开始进军欧美和其他新兴市场。
在发达国家银行业受困于美国次贷危机的影响之时，中国银行业收入和利润猛增，在国际舞台表现抢眼。当然，中国银行业的大步前进，有着改革增效显著、经济快速增长、资本市场突发式膨胀、个人财富迅速积累等因素的推动。要持续闪光耀眼，中国银行业需在治理结构改善、IT技术提升、产品创新、加快海外布局等方面发力。
2008国际金融五大展望
展望2008年，国际金融形势将呈现如下重要发展趋势：
第一，国际金融组织治理结构改革有望获实质性进展
随着两大国际金融组织——世界银行和国际货币基金组织(IMF)相继换将，国际力量对比在发生微妙变化，治理改革将会强力推进。美国继续占据主导，但力量在削弱；日本和欧洲等主要发达经济体随美国节奏起舞，但是随着俄罗斯、中国等发展中国家的积极参与，治理结构的改革可望在2008年迈出更大的步伐。
变革中的IMF应该对全球金融稳定监督发挥更重要的作用，但目标不应错误地选择人民币。从目前对未来美国经济的预测来看，美国次贷危机的影响将会持续到2008年，美国经济将面临下滑乃至衰退，美元危机的脚步将会走近，资金会从美元资产大规模流向新兴市场。但是，当美元一旦由巨幅跌势探底回升后，资金将重新大规模回流。基于美元目前在国际货币体系中的重要地位，如此无序的美元波动，对全球金融市场的冲击将异常巨大，最大的得益者将是美国。因此，如果IMF仍然未能在治理结构改革取向更为平衡、中立的立场，那么国际货币体系将面临更大的挑战。对此，发展中国家要保持特别的警惕。
第二，虽有通胀压力，但主要发达国家可能进入降息周期
2007年全球的通胀压力大增，其主要来源是国际油价大幅上涨的传导，其基本路径是：高油价→替代能源开发→玉米价格上涨→粮食、肉类价格上涨→生活成本上涨→劳动力成本增加→劳动力和原材料成本上涨推动其余商品价格上涨。面对通货膨胀压力，主要央行的重点是紧缩货币政策。
2008年，这一基本趋势可能会逆转。最重要的原因是，全球经济将面临显著的放缓风险。美国次级抵押贷款危机爆发在2007年，但主要影响将滞后到2008年。美联储在2007年10月进入降息周期，意味着货币政策目标转向金融动荡可能对经济增长造成冲击，欧洲可能也会仿效，日本可能继续长期维持低利率不变。
第三，全球大宗商品价格、资产价格泡沫将膨胀至巅峰，并可能爆破
2008年，全球流动性过剩还会持续一段时期。主要原因有：一是发达国家对次贷危机的救助，注入新的流动性；二是美联储降息引发的全球货币政策趋松，刺激流动性增长；三是金融衍生品等金融创新的杠杆效应，用较少的资产来形成巨大的交易量，创造更多的流动性；四是新兴投资主体的活跃，亚洲外汇储备、对冲基金、私人股权基金及石油美元投资者加入，提供流动性；五是全球美元资产减持，波及到大多数金融产品，转变为流动性；六是日本升息推后，对日元的国际套利交易还在继续，继续创造流动性。
在全球流动性过剩的推动下，2008年全球大宗商品价格、资产价格都将可能膨胀到顶峰，经济的持续增长和国际金融体系的稳定面临更大的不确定性。随着2008年下半年全球经济可能陷入较大调整，在没有经济基本面支撑下的全球金融市场将面临大幅动荡的局面，房地产、股票和大宗商品价格泡沫也可能随之在下半年爆破。金融市场的动荡还可能终结自2001年以来的全球经济扩张周期。
第四，国际银行业发展可能步入低谷
导致国际银行业发展步入低谷的因素是多样的。一方面，经济增长的放缓和陷入调整，会降低国际银行业务拓展的空间，从而持续的收入增长面临更大挑战。另一方面，国际银行业的经营风险大增，风险成本会进一步侵蚀利润的增长。包括：汇率无常波动的汇率风险、经济下滑带来的信用风险、流动性过剩逆转带来的流动性风险，以及地缘政治不稳定的主权风险等。其中，由经济衰退带来的业务萎缩、由汇率波动带来的风险成本、由流动性过剩逆转带来的经营失败，将可能是全球金融业面临的最重要挑战。一个最为重要的因素是美国房地产市场的调整还没有到达底部，2008年将是次级抵押贷款违约的高峰。因此，由次贷危机带来的损失在2008年还会持续扩大。
第五，全球失衡会继续缓解
推动全球失衡继续走向收敛的重要原因是美国经济的放缓，新兴市场的高速增长。美国国内消费支出受到抑制，同时出口增加，这会进一步推动逆差减少。美国经济减速，新兴市场国家出口会放缓，贸易盈余持续扩大的趋势也会得到扭转。各国投资者对美元资产的减持，这也会推动全球失衡的调整。
中国对策的分析
在2007年以前，全球经济和国际金融的发展形势对中国来说是机遇大于挑战。进入2008年之后，国际金融形势的发展变化对中国来说，蕴含的不利因素将可能大于有利因素，需要我们作出最坏的打算，准备最好的应对方略。
有利因素
1、2008年全球经济依然不会陷入很大的衰退，这为中国经济进一步调整结构、推动增长方式的转型争取了时间。从国际组织的预期来看，2008年全球经济的增长从5.2%下滑到4.7%，不会有特别重大的调整。而且，各个区域经济调整的趋势不会同步进行。在发达国家中，美国可能降到2%以下，欧洲则会保持在2%以上；加拿大可能受美国的冲击最大，澳大利亚却会保持强劲增长；与美国毗邻的美洲国家增幅有限，但东亚国家和石油国家有望保持高速的增长。
2、国际货币基金组织(IMF)的治理结构改革会继续推动，这为中国争取更大发言权创造了机会。受美国的强力推动，IMF在2007年通过了汇率监督的新规则，IMF总裁则因个人原因提前离职。新总裁上任后，誓言推动更有成效的治理结构改革。经过2007年的教训，中国可以做好充分准备，在新一轮的改革中争取更大的发言权，力阻将中国列为汇率操纵国。
3、国际金融市场发生价值的重估，为中国金融业全球化战略提供更大的机遇。在中国金融业迫切需要走出去、庞大外汇储备迫切需要多元化的投资渠道等背景下，国际金融市场的可能调整，意味着通过兼并收购等渠道实施全球布局，迎来更佳的时机，这也更好地推动中国金融业的持续增长和战略转型。
4、全球失衡趋于缓解，将中国作为失衡一方的压力会有所减轻。以美国高消费、中国出口为主导的全球失衡，将会因美国经济的放缓而趋向收敛。国际社会长期以来的指责压力会有所减轻。
不利因素
1、美国经济放缓甚至衰退的冲击。作为中国最大的出口目的地，美国的经济放缓，中国或许可以从容应付，但是如果美国经济发生严重衰退，对出口增长依赖性日益增长的中国经济将是巨大挑战。
2、国际资本流动将更为复杂，中国资本账户管理面临新的环境变化。在全球汇率巨大波动、金融市场可能面临调整的情况下，经济持续高速增长的中国将可能是国际资金的避风港。但是，当庞大的国际资本再次因国际金融形势逆转而发生大规模流出时，对中国的冲击将非常显著。因此，资本账户开放的时机将更应谨慎。
3、主要发达国家进入降息周期，制约中国货币政策的实施空间。中国处于持续高增长、通货膨胀压力增大的时期，需要进一步紧缩货币政策；但是，升息则会使人民币升值压力加大，刺激热钱流入。货币政策在国际平衡和国内平衡之间取舍的空间，将会日益缩小。
4、国际金融市场波动更为频繁、深幅调整的概率增大，可能给日益国际化的中国金融市场造成冲击。中国的金融市场发展刚刚获得起步，市场机制建设、投资者教育和抗风险能力都还有待提高，要日益开放并面对危机四伏的全球化金融市场，对宏观管理的考验前所未有。
5、保护主义和贸易摩擦还会激化。发达国家贸易保护主义和对国内金融市场设置的壁垒还在继续，中国金融业要走出去，还需要更多的磨练。特别是在美国贸易保护主义兴盛之时，当前欧洲汇率走高，对经济前景的担忧会激起新一轮的保护主义思潮，对中国的人民币汇率、出口政策施加更多压力。
6、国际大宗商品价格高涨冲击我国经济、金融稳定。以农业原材料和金属矿产品为代表的初级产品、以石油为代表的能源产品价格高企，对我国经济和金融的影响将更为明显。一是进口成本增加，在国内能源、资源价格尚未完全市场化的情况下，输入型通货膨胀压力加大；二是企业经营成本增加，利润将会削减，加大我国相关产业，特别是资源、能源依赖型产业的发展难度；三是石油同时具有国家战略商品、消费品和金融衍生品等多重属性，价格高企和不稳也会影响到我国金融市场的稳定。
对策分析
1、主动出击，联合大型发展中经济体，积极地参与IMF治理结构的改革，争取更大的发言权。在对人民币汇率的管理中，应充分考虑到对国内就业、资本市场发展和通货膨胀等方面的影响，妥善安排汇率升值的进度和汇率波动的弹性。在货币政策上，更多地应考虑国内经济平衡发展的需要，同时兼顾到对国际收支的平衡和资产价格的发展趋势。
2、资本账户的管理仍然要适度从紧。在2008年国际金融市场可能陷入调整之前，不应加快资本账户的开放进度。更重要的是，应加快国内市场化机制建设、监管水平建设和投资者教育，做好充分的准备之后再从容推动开放进度。目前国内资本的走出去，主要还应由国家投资机构，聘用专业化的人才管理，避免大规模国内资本盲目流出的冲击。
3、重视区域金融合作，防范共同的金融风险。积极参与并推动东亚金融合作，鼓励金融机构在区域金融市场实现更多的资源整合和信息交流。在政治互信、加深理解的基础上，稳步推进货币体系、金融监管、金融基础设施建设、金融市场整合等方面的合作。充分利用区域金融中心在融资渠道、制度建设、金融创新以及人才聚集等方面的优势，充实资本实力、健全治理机制、提高风险管理水平。
4、在全球化过程中大力推进多元化战略，实施前瞻性的布局。在对外贸易中，竭力开拓美国之外的市场，当前需要继续推进出口多元化的战略；在走出去战略中，要更前瞻性地看到新兴市场的未来发展潜力，实施更具平衡性的布局。在应对全球性的周期调整时，应充分利用各国之间并不完全同步的重要特征。加快银行业兼并收购的步伐，深入开拓区域内的银行业市场机会。